商務省の4%計画、GlobalFoundriesの独立性を試す

4%。米国がGlobalFoundriesに取得を計画していると報じられた持分である。過半支配を確立するには小さすぎる。だが、助成金では生じなかった問いを提起するには小さすぎない。競合他社や顧客にも影響を及ぼそうとする企業の一部を、政府が所有したとき、何が起きるのか。

連邦の半導体政策はポートフォリオ・ガバナンスになった。商務省は助成金を超え、チップ企業にまたがる少数持分へと進んでいる。試されるのは、顧客が商業的な理由で生産能力を自由に選べる状態を保ちながら、Washingtonが所有権、評価、退出に関する明確なルールを定められるかどうかである。ファブ建設は、その試練の一部にすぎない。

商務省、助成プログラムに所有権を加える

CHIPS Actは、特定された生産能力への交付から始まった。最初の助成金は2023年12月に発表され、BAE Systemsに戦闘機で使われるチップの生産拡大向けとして$35 millionを交付した。2024年、商務省はGlobalFoundriesに$1.5 billionを交付し、New York州Maltaのファブ建設と既存工場の拡張を支援した。これに加え、$1.6 billionの融資も行った。政府は受給企業の株式を保有せずとも、こうしたコミットメントを施設と生産計画に照らして評価できた。

2025年1月までに、当局はCHIPS資金の85%を拘束力ある契約に振り向けていた。拘束力があることは、資金が支出済みであることとは異なる。ただしこれは、産業プロジェクトに結び付いた資金コミットメントという、プログラムの進捗単位を示していた。

商務省は2026年7月、GlobalFoundries、Kepler Computing、その他5社の少数持分に連動するCHIPS資金$874 millionの意向表明書に署名し、その単位を変えた。7通の意向表明書は、7件の株式購入完了ではない。$874 millionを7で割った1社当たり約$125 millionも、開示された配分ではない。重要な変化は契約上のものだ。公的支援は、プロジェクトの実行に対する請求権だけでなく、企業価値に対する将来的な請求権も伴うことになる。

Intelが所有の誘因を可視化した

米国によるIntelとの取り決めは、より大きな事例を示した。2025年8月、Intelは、政府が新規発行株式433.3 million株を購入すると述べた。金額は$8.9 billion、1株当たり$20.47である。IntelのCFOは後に、この合意はIntel Foundryの売却を抑止するよう設計されたと語った。Intelの同部門に対する持分が51%を下回れば、政府は1株$20でIntel株を追加で5%購入する権利を持つことになる。

この権利は、Intelの事業運営に対する一般的な拒否権ではない。しかし、エクイティを建設助成金と同じようには評価できない理由を示している。Washingtonは企業の資本構成における利害と、ファウンドリーが同社に残るかどうかへの利害を取得した。2026年4月までに、報道では政府持分の価値は約$36 billionに達し、当初投資$8.9 billionのおよそ4倍とされた。これは報じられた市場価値であり、実現した収益でも、ファウンドリーが独立した顧客需要を獲得した証拠でもない。

株価上昇とファウンドリーの競争力は、異なる問いに答える。株主は株価が上がれば利益を得る。買い手に必要なのは、自社製品に適したプロセスと価格である。Intelの所有条件は前者の利害を明示した。後者について必要な証拠は、顧客契約のままである。

TSMCがGlobalFoundriesに顧客による試験をもたらした

10月9日、GlobalFoundriesはTSMCとの5年間、$2 billionの契約に署名した。Maltaからのシリコンインターポーザー生産能力を供給する。この契約は、米国による4%持分取得計画が10月15日に報じられる前に結ばれた。公的支援が顧客の選択を置き換えたという見方に対する、具体的な対抗材料である。TSMCは生産能力をコミットした。記録は、Washingtonがその判断を指示したとは示していない。

この契約ですべての商業上の疑問が解決するわけではない。5年間の契約済み生産能力は、5年間の納入完了や開示された利益率を意味しない。GlobalFoundriesは2026年第1四半期の売上高を$1.63 billionと報告しており、前年同期比3%増だった。また、第2四半期の売上高と調整後利益は予想を上回ると見込んだ。こうした事業実績は、新規案件を評価する基準となる事業のベースラインを示す。

商務省はまた、より効率的なAIデータセンターを目指すGlobalFoundriesのシリコンフォトニクス研究に、$300 millionのCHIPS助成を計画した。研究支援とTSMCのインターポーザー発注は目的が異なる。一方は技術開発に資金を供給し、もう一方は生産能力の買い手を示す。両者を「需要」の単一指標にまとめれば、根拠が許す以上に公的プログラムが商業面で実証されたように見えてしまう。

日本の支援でNew Yorkプロジェクトは国際案件になる

10月のGlobalFoundriesの拡張に関する報道は、Maltaに計画される2工場と、日本から最大$21 billionの支援、そして米国による4%の持分取得計画を結び付けた。日本の金額は提案された支援の上限であり、すでに支出された資金ではない。また、入手可能な証拠は、米国が少数持分を通じて事業上の支配権や顧客への指示権を持つことも示していない。

他のファウンドリーも独自の越境的な生産能力判断を下している。Tower Semiconductorは、日本に同社最大の光通信チップ生産拠点を設けるため$4 billionの投資を計画している。Taiwanが計画する米国の半導体産業パークも、個別工場だけでなく、周辺のサプライヤー・エコシステムを政策対象として扱う。

GlobalFoundriesは、New Yorkの工場に対する日本の支援、米国の所有持分、TSMCの供給要件を調整しなければならない。これらの当事者が、同じ結果を同じ優先順位で評価する必要はない。政府は混乱時に利用可能な国内生産能力を重視し得る。TSMCは契約した生産能力を評価しなければならない。GlobalFoundriesは拡張と受注の双方を実行しなければならない。国家による支援は、規模集約型製造への資金供給には役立つ。しかし、買い手の技術的判断に代わることはできない。

少数持分にも過半並みの開示が必要だ

予定される7件の小規模な持分取得は、Intel以外にもエクスポージャーを分散する。同時に、商務省が説明を迫られる決定も増やす。7月の意向表明書は、それだけでは最終的な株式配分、議決権または購入権、評価手法、利益相反の手続き、持分売却の条件を開示していない。弁護士と銀行関係者は、CHIPS Actが助成金のエクイティへの転換を認めているかという先行する法的論点を提起してきた。商務省は各保有を少数持分にするだけでは、この論点を解決できない。

商務省は、産業政策と優遇措置の違いを観察可能にできる。各保有に付随する権利、公的資金で取得する株式の評価方法、資金拠出と所有判断が重なる際に誰が忌避するのか、何が退出の契機となるのかを開示できる。同じルールは受給企業間で理解可能でなければならない。そうでなければ、競合ファウンドリーは公的な後押しが生産能力の判断を反映するのか、所有者としての利害を反映するのかを判断できない。

4%は、WashingtonがGlobalFoundriesのどれだけを所有しようとしているかを投資家に伝える。しかし、商業的な選択が自らの持分と相反した場合にWashingtonが何をするのかは、TSMCにも、別の顧客にも、競合ファウンドリーにも伝えない。